130강. 10년 뒤 기업가치는 어떻게 추정할까?

좋은 기업을 발견했다고 해도 10년 뒤 모습을 정확히 알기는 어렵습니다. 그렇다고 기업이 10년 뒤에 사라질 것처럼 계산할 수도 없습니다. 그 이후에도 사업을 이어갈 수 있기 때문입니다.

그래서 투자자는 앞으로 몇 년의 현금을 자세히 추정하고, 그 이후에 발생할 현금은 한 덩어리로 계산하기도 합니다. 이 덩어리를 계속가치(TV)라고 부릅니다. 126강에서 정의한 것과 같은 말이며, 감가상각에서 기계의 사용 후 가치를 뜻하는 잔존가치와 구별합니다.

계속가치는 정답이 아닙니다. 먼 미래에 대한 가정을 숫자로 표현한 추정치입니다.

10년 뒤에 무엇을 계산할까?

기업이 사업을 통해 벌어 채권자와 주주 모두에게 남길 수 있는 현금을 기업잉여현금흐름이라고 합니다. 앞서 배운 WACC는 이 현금의 현재가치를 계산할 때 사용할 수 있는 할인율입니다.

예를 들어 올해부터 10년 동안 매년 말 현금을 추정했다고 해봅시다. 10년째 이후에도 사업이 계속된다면 11년째부터의 현금이 남습니다. 계속가치는 이 이후의 현금을 10년째 시점에서 묶어 계산한 값입니다.

따라서 10년째 현금과 계속가치는 서로 다른 기간을 다룹니다. 10년째 현금을 따로 더하면서 계속가치에도 같은 현금을 다시 넣으면 중복됩니다.

가상 회사로 계산해 보기

다음 숫자는 이해를 돕기 위한 가상 사례입니다. 현실의 기업이나 미래 수익을 예측한 숫자가 아닙니다.

이 회사가 1년째부터 10년째까지 매년 말 100만 달러의 기업잉여현금흐름을 만든다고 가정하겠습니다. 11년째부터는 이 현금이 해마다 2%씩 일정하게 증가하고, 그 증가를 유지하는 데 필요한 재투자도 반영되어 있다고 가정합니다. 할인율은 전 기간 연 10%로 일정합니다.

10년째 현금은 100만 달러이므로 11년째 현금은 100만 × 1.02 = 102만 달러입니다.

일정한 성장률이 계속된다고 가정하는 계산식은 다음과 같습니다.

계속가치 = 다음 해 현금 ÷ (할인율 - 장기 성장률)

여기에 숫자를 넣으면 102만 ÷ (10% - 2%) = 1,275만 달러입니다. 이 값은 10년째 시점의 가치입니다. 오늘의 가치가 아닙니다.

10년 뒤의 가치를 오늘로 가져오기

10년 뒤 받을 가치는 오늘 받을 가치보다 낮게 평가합니다. 이를 현재가치로 할인한다고 합니다. 할인율이 연 10%라면 10년 뒤 가치는 1.1을 열 번 곱한 값으로 나눕니다.

1,275만 ÷ 1.1의 10제곱 = 약 491.57만 달러입니다. 이것이 계속가치의 현재가치입니다.

1년째부터 10년째까지의 현금도 각 시점에 맞춰 따로 할인합니다. 예를 들어 1년째의 100만 달러는 1.1로, 2년째의 100만 달러는 1.1의 2제곱으로 나눕니다. 같은 방법으로 10년치를 모두 더하면 약 614.46만 달러입니다.

두 금액을 합하면 사업가치는 약 1,106.02만 달러입니다. 반올림 전 값을 더한 결과입니다. 이 중 계속가치가 차지하는 비중은 약 44.44%입니다.

성장률을 조금만 바꿔도 결과가 달라집니다

10년째 현금과 할인율은 그대로 두고, 11년째부터의 장기 성장률만 바꿔 보겠습니다. 다음 비교는 다른 조건이 모두 같다고 놓은 단순한 민감도 사례입니다.

성장률이 1%포인트씩 바뀌었을 뿐인데 계속가치의 차이가 큽니다. 특히 성장률이 할인율에 가까워지면 분모가 작아져 결과가 급격히 커집니다. 이 식을 사용하려면 장기 성장률이 할인율보다 낮아야 합니다.

다만 성장률만 높이고 필요한 재투자는 그대로 두는 비교가 현실적이지 않을 수 있습니다. 더 성장하려면 설비나 재고, 개발 등에 돈이 더 필요할 수 있기 때문입니다. 위 표는 민감도를 보여주는 계산이지 성장률 변경이 공짜라는 뜻이 아닙니다.

이 숫자를 투자 판단에 어떻게 쓸까?

먼저 장기 성장률이 성숙한 기업에도 오래 유지될 만한지 생각해 보세요. 빠르게 성장하는 회사라도 같은 속도로 영원히 성장한다고 가정하기는 어렵습니다. 성장률과 할인율은 현금과 같은 통화, 같은 물가 기준으로 맞춰야 합니다.

다음으로 계속가치가 전체의 얼마나 큰 부분인지 확인합니다. 비중이 클수록 먼 미래의 가정에 결과가 많이 좌우됩니다. 비중이 높다는 사실만으로 계산이 틀렸다는 뜻은 아니지만, 성장률과 할인율을 바꿔 결과의 범위를 확인할 이유는 됩니다.

이 계산에서 구한 것은 사업가치입니다. 주주가 가진 주식의 가치를 보려면 현금과 부채 등 주주 몫에 영향을 주는 항목을 별도로 살펴야 합니다. 그대로 주식의 시가총액과 비교하지 마세요.

사업이 계속된다는 가정이 맞지 않을 수도 있습니다. 청산하거나 매각할 가능성이 크다면 다른 방법으로 미래 가치를 추정해야 합니다. 어떤 방법을 쓰든 먼 미래의 숫자는 사실이 아니라 가정입니다.

기억할 내용

계속가치는 자세히 추정한 기간 이후의 현금을 미래 시점에 묶은 값입니다. 이를 오늘의 가치로 다시 할인하고, 앞 기간의 현재가치와 더합니다.

계산된 숫자 하나보다 중요한 질문은 이것입니다. 장기 성장에 필요한 투자를 반영했는가? 성장률과 할인율을 조금 바꿔도 판단이 유지되는가?

다음 강의에서는 매출부터 현금흐름, 할인율까지 연결해 계산표로 정리합니다.