어떤 회사의 주식이 50달러에 거래되고 있습니다. 이 가격이 매력적인지 판단하려면 무엇을 봐야 할까요?
방법은 여러 가지입니다. 그중 하나가 회사가 앞으로 만들어 낼 현금을 예상하고, 그 현금을 오늘의 가치로 바꿔 더해 보는 것입니다. 이 방법을 현금흐름 할인법, 영어 약자로 DCF라고 부릅니다.
미래의 현금을 오늘로 가져온다
125강에서 5년 뒤의 돈을 할인율로 나누어 오늘의 가치로 바꿔 봤습니다. DCF도 같은 원리입니다. 다만 한 번에 받을 금액이 아니라, 여러 해에 걸쳐 회사가 만들 것으로 예상하는 현금을 각각 계산합니다.
가상의 회사가 투자자 전체에게 돌아갈 수 있는 현금을 1년 뒤 100달러, 2년 뒤 110달러, 3년 뒤 121달러 만든다고 가정해 보겠습니다. 이 현금은 사업을 운영하고 필요한 세금과 재투자를 반영한 뒤, 이자 지급이나 차입금 상환 등 자금 조달을 반영하기 전의 금액입니다.
가상의 할인율은 연 10%이고, 각 금액은 매년 말에 생긴다고 가정합니다. 이 할인율은 회사에 돈을 제공한 주주와 채권자가 요구하는 수익률을 자본의 비중에 맞춰 합친 회사 전체의 자본비용이라고 생각해 보세요. 이를 가중평균자본비용이라고 하며, 부채 비용을 계산할 때는 보통 이자의 세금 효과도 고려합니다. 실제 회사의 현금흐름과 할인율은 확정되어 있지 않습니다.
| 현금이 생기는 시점 | 예상 현금 | 오늘의 가치 계산 | 오늘의 가치 |
|---|---|---|---|
| 1년 말 | 100달러 | 100 ÷ 1.10 | 약 90.91달러 |
| 2년 말 | 110달러 | 110 ÷ 1.10 ÷ 1.10 | 약 90.91달러 |
| 3년 말 | 121달러 | 121 ÷ 1.10 ÷ 1.10 ÷ 1.10 | 약 90.91달러 |
각각의 현재가치를 더하면 약 272.73달러입니다. 표시된 각 금액은 소수 둘째 자리로 반올림했지만, 합계는 반올림 전 금액으로 계산했습니다.
3년 뒤의 사업도 가치가 있다
회사가 3년만 운영되고 사라지는 것이 아니라면 3년 이후의 사업도 고려해야 합니다. 분석에서는 일정 기간 이후의 사업 가치를 하나의 금액으로 추정하기도 합니다. 이를 계속가치(Terminal Value, TV)라고 합니다. 종료가치라고도 부르지만 이 과정에서는 계속가치로 통일합니다. 기계의 사용 후 중고가를 뜻하는 감가상각의 잔존가치와는 다른 개념입니다.
가상으로 이 회사의 3년 말 이후 사업 가치가 그 시점에 330달러라고 해봅시다. 이 금액은 3년 차에 발생하는 121달러와 겹치지 않는, 그 이후의 사업에 대한 가정입니다. 사업 운영과 별개로 보유한 현금도 포함하지 않습니다.
330달러를 3년 동안 연 10%로 할인하면 330 ÷ 1.10 ÷ 1.10 ÷ 1.10으로 약 247.93달러입니다. 앞서 구한 3년간 현금의 현재가치와 합치면 사업의 오늘 가치는 약 520.66달러입니다.
330달러는 계산을 설명하기 위해 정한 숫자입니다. 실제로는 그 이후 현금이 얼마나 늘고 얼마나 오래 유지될지 등의 가정이 필요합니다. 3년 차 현금과 그 이후의 가치를 중복해서 더하지 않는지도 확인해야 합니다.
사업 가치에서 한 주의 가치로
위의 520.66달러는 사업에서 나오는 현금을 자금 조달 전에 평가한 금액입니다. 주주만의 몫을 구하려면 다른 권리자의 몫과 사업 가치에 포함하지 않은 자산을 고려해야 합니다.
가상의 회사에 사업 운영에 필요하지 않고 앞의 사업 가치에도 포함하지 않은 현금이 50달러, 차입금의 시장가치가 100달러, 발행 주식이 10주 있다고 해봅시다. 우선주 등 다른 조정 항목은 없다고 가정합니다.
주주에게 해당하는 가치는 520.66 + 50 - 100으로 약 470.66달러이고, 이를 10주로 나누면 한 주당 약 47.07달러입니다. 실제 계산에서는 반올림 전 사업 가치를 사용했습니다. 이미 사업 가치에 포함한 자산을 다시 더하지 않도록 주의해야 합니다.
이 계산 결과가 현재 주가 50달러보다 낮다고 해도 매도해야 한다는 뜻은 아닙니다. 예상 현금과 할인율, 3년 이후 가치가 달라지면 결과도 달라집니다.
가정을 바꾸면 가치도 달라진다
예를 들어 예상 현금과 3년 말의 사업 가치를 그대로 둔 채 회사 전체 자본비용인 할인율만 연 10%에서 12%로 높이면 사업의 현재가치는 약 497.99달러가 됩니다. 더 높은 할인율로 미래 금액을 나누기 때문에 오늘의 가치가 낮아진 것입니다.
이 비교는 할인율 하나만 바꾼 가상 계산입니다. 현실에서는 성장률이나 위험이 바뀔 때 예상 현금과 계속가치도 함께 바뀔 수 있습니다. 서로 맞지 않는 가정을 따로 움직이면 그럴듯한 숫자가 나와도 의미가 약해집니다.
DCF는 정확한 미래 주가를 알려 주는 기계가 아닙니다. 회사가 만들 현금, 그 현금을 받는 시점, 투자 위험에 대한 가정을 드러내고 현재 가격과 비교하는 도구입니다. 다음 강의에서는 회사 전체를 위한 현금과 주주를 위한 현금을 어떻게 구분하는지 살펴보겠습니다.