‘소수의 종목이 시장의 장기 수익 대부분을 만들었다’는 연구를 보면 그 종목을 찾는 일이 투자 전부처럼 느껴질 수 있다. 그러나 무엇을 수익으로 측정했는지부터 읽어야 한다. 수익률, 이익 금액, 다른 투자보다 더 늘어난 돈은 서로 다른 순위를 만들 수 있다.
특히 전체의 순증가액은 좋은 결과와 나쁜 결과를 상쇄한 뒤 남는 값이다. 어느 집단이 그 순증가액을 모두 설명한다는 표현을, 나머지 종목이 하나같이 손실이었다는 뜻으로 바꾸면 연구의 질문이 달라진다.
몇 퍼센트를 벌었는지, 얼마를 벌었는지, 비교 기준보다 얼마나 더 늘었는지를 각각 확인한다.
1. 수익률 순위와 이익 금액의 순위를 나눈다
같은 기간에 가상 투자 A는 자금 10으로 +100%를, B는 자금 1,000으로 +10%를 기록했다고 하자. 추가 입출금과 비용은 없다. A의 이익은 10, B의 이익은 100이다.
수익률은 A가 높지만 이익 금액은 B가 크다. 기간이 다르면 연환산과 누적 수익도 구분해야 한다. 더 오래 거래된 기업과 짧은 기간 급등한 기업을 어떤 기준으로 비교하는지도 적는다.
금액 기준 기여가 큰 기업의 목록은 가장 높은 수익률의 종목 목록과 같지 않을 수 있다. 시가총액이 큰 회사나 오래 거래된 회사의 이름이 눈에 띈다고 그 수익률이 반드시 최고였다고 추정하지 않는다.
2. 전체 순증가액에는 손실과 비교 기준이 들어간다
가상으로 다섯 투자에 처음 100씩 넣고 같은 기간 동안 보유한다고 하자. 비용·배당·재조정·입출금은 없고 비교 자산의 수익률은 +5%다. 아래 ‘기준 대비 차이’는 각 투자 이익에서 비교 자산에 넣었을 때의 이익 5를 뺀 단순 계산이다.
투자 | 수익률 | 이익 금액 | 비교 기준 대비 차이 |
|---|---|---|---|
A | +40% | +40 | +35 |
B | +10% | +10 | +5 |
C | 0% | 0 | −5 |
D | −5% | −5 | −10 |
E | −10% | −10 | −15 |
합계 | 전체 자금에서 +7% | +35 | +10 |
전체 이익 35는 비교 자산의 이익 25보다 10 크다. A의 기준 대비 차이 35는 전체 차이 10의 350%다. 다른 투자들의 차이가 합쳐서 −25이기 때문에 생기는 비율이다. 포트폴리오 비중이 350%라는 뜻은 아니다.
B는 원금 대비 이익이고 비교 기준도 넘었다. 큰 승자 몇 개가 순증가액을 설명한다는 사실만으로 나머지 각각의 결과까지 결정되지 않는다.
3. 장기 연구의 기준과 표본을 함께 읽는다
ASU가 소개한 Bessembinder의 연구는 미국 보통주의 장기 결과와 단기 국채를 비교하고, 금액 기준의 부의 창출이 소수 기업에 집중되는 현상을 설명한다.
이때 ‘다른 종목들이 합쳐서 비교 기준과 비슷했다’와 ‘다른 종목들이 모두 원금을 잃었다’는 다른 문장이다. 국채를 이기지 못했다는 결과도 원금 손실과 반드시 같지는 않다. 기준 자산의 기간별 수익과 자신의 측정 대상을 확인해야 한다.
위 표의 단일 기간 계산과 장기 주주 부 창출 연구는 범위가 다르다. 장기 연구에는 기업별 상장 기간·주식 종류·현금 흐름과 자료 처리 방법도 반영되므로 정의를 확인해 비교해야 한다. 업데이트의 종료 연도가 달라지면 수치와 순위도 달라질 수 있다.
4. 사후 승자 목록을 사전 선별 능력으로 바꾸지 않는다
과거 성과가 집중됐다는 관찰은 앞으로 어떤 종목이 그 역할을 할지 알려 주지는 않는다. 성공한 기업의 특징만 모아 규칙을 만들면 같은 특징을 가졌지만 실패한 기업들이 빠질 수 있다.
장기간 보유했다는 결과도 모든 종목을 오래 보유하면 같은 성과가 난다는 근거가 아니다. 투자 당시의 가격·자금 조달·사업 변화와 이후 재평가 조건을 확인해야 한다.
승자를 놓칠 위험과 실패한 종목에 자금을 오래 묶을 위험을 함께 평가한다. 분산과 집중은 이 두 위험에 서로 다른 노출을 만든다. 과거의 집중도 하나로 자신의 적정 종목 수나 매도 규칙을 정하지 않는다.
5. 성과 통계의 문장을 정확한 질문으로 바꾼다
연구나 홍보 자료를 읽을 때 다음을 적어 본다.
측정한 것은 수익률·이익 금액·비교 기준 대비 부의 증가 중 무엇인가.
전체의 값은 개별 결과를 합친 순증가액인가, 양의 결과만 더한 값인가.
비교 자산과 기간, 거래를 시작하고 끝낸 기준은 무엇인가.
기업별 투자 금액·주식 수 변화·현금 흐름은 어떻게 반영했는가.
과거를 설명한 통계와 앞으로 종목을 고르는 규칙을 구분했는가.
어떤 종목이 크게 올랐는지를 아는 일과 그 통계의 의미를 이해하는 일은 함께 필요하다. 성과를 요약한 문구보다 계산의 단위와 비교 기준을 읽어야 그 결과를 자신의 판단에 맞게 사용할 수 있다.